Langfristiges Kapitalmanagement - Long-Term Capital Management

Langfristiges Kapitalmanagement

Industrie	Wertpapierdienstleistungen
Gegründet	1994
Gründer	John W. Meriwether
Verstorbene	1998 privates Rettungspaket der US-Notenbank; 2000 Auflösung
Hauptquartier	Greenwich , Connecticut
Schlüsselpersonen	Myron Scholes Robert C. Merton John Meriwether
Produkte	Finanzdienstleistungen Anlageverwaltung

Long-Term Capital Management LP ( LTCM ) war ein Hedgefonds mit Sitz in Greenwich , Connecticut , der Absolute-Return- Handelsstrategien in Kombination mit einem hohen finanziellen Leverage bei derivativen Instrumenten verwendete. LTCM wurde 1994 von John Meriwether , dem ehemaligen stellvertretenden Vorsitzenden und Leiter des Anleihenhandels bei Salomon Brothers, gegründet . Zu den Mitgliedern des Vorstands von LTCM gehörten Myron Scholes und Robert C. Merton , die sich 1997 den Nobelpreis für Wirtschaftswissenschaften für die Entwicklung des Black-Scholes-Modells der Finanzdynamik teilten .

LTCM war anfangs erfolgreich mit annualisierten Renditen (nach Gebühren) von rund 21 % im ersten Jahr, 43 % im zweiten Jahr und 41 % im dritten Jahr. 1998 verlor es jedoch 4,6 Milliarden US-Dollar in weniger als vier Monaten aufgrund einer Kombination aus hoher Verschuldung und Exposition gegenüber der asiatischen Finanzkrise von 1997 und der russischen Finanzkrise von 1998 . Der Master- Hedgefonds Long-Term Capital Portfolio LP brach kurz darauf zusammen, was am 23. September 1998 zu einer Vereinbarung zwischen 14 Finanzinstituten über eine Rekapitalisierung von 3,6 Milliarden US-Dollar unter der Aufsicht der Federal Reserve führte . Der Fonds wurde Anfang 2000 liquidiert und aufgelöst.

Gründung

John Meriwether leitete den Bond-Arbitrage-Desk von Salomon Brothers , bis er 1991 inmitten eines Handelsskandals zurücktrat. Laut Chi-fu Huang , später Principal bei LTCM, war die Anleihen-Arbitrage-Gruppe von Ende der 1980er bis Anfang der 1990er Jahre für 80-100% der weltweiten Gesamteinnahmen von Salomon verantwortlich.

1993 gründete Meriwether Long-Term Capital als Hedgefonds und rekrutierte mehrere Salomon-Anleihenhändler; Insbesondere Larry Hilibrand und Victor Haghani würden erhebliche Schlagkraft und zwei zukünftige Gewinner des Gedenk-Nobelpreises, Myron Scholes und Robert C. Merton, ausüben . Andere Direktoren waren Eric Rosenfeld , Greg Hawkins , William Krasker, Dick Leahy, James McEntee, Robert Shustak und David W. Mullins Jr.

Das Unternehmen bestand aus Long-Term Capital Management (LTCM), einem in Delaware eingetragenen Unternehmen mit Sitz in Greenwich, Connecticut . LTCM verwaltete Trades in Long-Term Capital Portfolio LP, einer auf den Cayman Islands registrierten Partnerschaft . Der Betrieb des Fonds wurde so konzipiert, dass er einen äußerst geringen Overhead hat; Der Handel wurde über eine Partnerschaft mit Bear Stearns abgewickelt und die Kundenbeziehungen wurden von Merrill Lynch abgewickelt .

Myron Scholes (links) und Robert C. Merton waren Direktoren bei LTCM.

Meriwether wählte einen Hedge - Fonds starten der Finanzregelung für traditionellere Anlagevehikeln, wie auferlegt zu vermeiden , Investmentfonds , wie von der etablierten Investment Company Act von 1940 -funds die Einsätze von 100 oder weniger Personen akzeptiert jeweils mit mehr als $ 1 Million in Nettovermögen waren von den meisten Vorschriften ausgenommen, die andere Investmentgesellschaften gebunden haben. Der Großteil des Ende 1993 gesammelten Geldes stammte von Unternehmen und Einzelpersonen, die mit der Finanzindustrie verbunden sind. Mit Hilfe von Merrill Lynch sicherte sich LTCM auch Hunderte von Millionen Dollar von vermögenden Privatpersonen, darunter Geschäftsinhaber und Prominente, sowie private Universitätsstiftungen und später die italienische Zentralbank. Bis zum 24. Februar 1994, dem Tag, an dem LTCM den Handel aufnahm, hatte das Unternehmen knapp über 1,01 Milliarden US-Dollar an Kapital angehäuft.

Handelsstrategien

Die Kernanlagestrategie des Unternehmens war damals als Konvergenzhandel bekannt : Verwendung quantitativer Modelle, um Abweichungen vom Fair Value in den Beziehungen zwischen liquiden Wertpapieren zwischen Nationen und zwischen Anlageklassen auszunutzen (dh Fed-Modell- artige Strategien). Im festverzinslichen Bereich war das Unternehmen an US-Staatsanleihen, japanischen Staatsanleihen, britischen Gilts, italienischen BTPs und lateinamerikanischen Schuldtiteln beteiligt, obwohl ihre Aktivitäten nicht auf diese Märkte oder Staatsanleihen beschränkt waren . LTCM war zu dieser Zeit der hellste Stern an der Wall Street.

Liste der wichtigsten Trades von 1998

Fixed Income Arbitrage

1. Short US-Swap-Spread
2. Euro-Cross-Swap
3. Lange US-Hypotheken abgesichert
4. Swap-Kurve Japan
5. Italienischer Swap-Spread
6. Volatilität festverzinslicher Anlagen
7. On-the-run/off-the-run Spread
8. Junk-Bond- Arbitrage

Eigenkapital

1. Short-Aktienvolatilität
2. Risikoarbitrage
3. Aktien relativer Wert

Schwellenländer

1. Langfristige Staatsanleihen aus Schwellenländern
2. Long Schwellenmarktwährung
3. Long Schwellenländeraktien abgesichert auf S&P 500

Sonstiges

1. Renditekurven- Trades
2. Short-High-Tech-Aktien
3. Wandelbare Arbitrage
4. Indexarbitrage

Festverzinsliche Arbitrage

Festverzinsliche Wertpapiere zahlen zu bestimmten Terminen in der Zukunft eine Reihe von Coupons und leisten bei Fälligkeit eine festgelegte Rückzahlung. Da Anleihen ähnlicher Laufzeiten und gleicher Bonität enge Substitute für Anleger darstellen, besteht tendenziell ein enger Zusammenhang zwischen ihren Kursen (und Renditen). Während für derivative Instrumente auf Basis von LIBOR-Fixings ein einziger Satz von Bewertungskurven erstellt werden kann, ist dies für Staatsanleihen nicht möglich, da jede Anleihe leicht unterschiedliche Eigenschaften aufweist. Es ist daher notwendig, ein theoretisches Modell der Beziehungen zwischen verschiedenen, aber eng miteinander verbundenen festverzinslichen Wertpapieren zu erstellen.

Zum Beispiel der zuletzt ausgegebenen Staatsanleihe in den USA - als Benchmark bekannt - wird mehr Flüssigkeit als Anleihen von ähnlicher , aber etwas kürzeren Laufzeit , die zuvor ausgegeben wurde. Der Handel konzentriert sich auf die Benchmark-Anleihe, und die Transaktionskosten für den Kauf oder Verkauf sind niedriger. Infolgedessen wird er tendenziell teurer gehandelt als weniger liquide ältere Anleihen, aber dieser Teuer (oder Reichtum) hat tendenziell eine begrenzte Dauer, da es nach einer gewissen Zeit eine neue Benchmark geben wird und der Handel sich neu auf dieses Wertpapier verlagert vom Schatzamt ausgegeben . Ein Kerngeschäft der LTCM-Strategien war der Kauf der alten Benchmark – jetzt eine 29,75-jährige Anleihe, die keine signifikante Prämie mehr hatte – und der Leerverkauf der neu emittierten 30-jährigen Benchmark, die mit einer Prämie gehandelt wurde. Im Laufe der Zeit würden sich die Bewertungen der beiden Anleihen tendenziell annähern, da der Reichtum der Benchmark nachlassen würde, sobald eine neue Benchmark aufgelegt wurde. Wenn die Kupons der beiden Anleihen ähnlich wären, würde dieser Handel ein Risiko für Veränderungen der Form der typischerweise nach oben geneigten Zinsstrukturkurve darstellen : Eine Abflachung würde die Renditen drücken und die Kurse längerfristiger Anleihen erhöhen und die Renditen erhöhen und drücken die Kurse von Anleihen mit kürzerer Laufzeit. Es würde daher tendenziell zu Verlusten führen, indem die 30-jährige Anleihe, die LTCM short war, teurer gemacht würde (und die 29,75-jährige Anleihe, die sie besaßen, billiger würde), selbst wenn sich die wahre relative Bewertung der Wertpapiere nicht geändert hätte. Dieses Engagement in der Form der Zinsstrukturkurve könnte auf Portfolioebene verwaltet und durch Eingehen eines kleineren Steepeners in andere ähnliche Wertpapiere abgesichert werden.

Hebelwirkung und Portfoliozusammensetzung

Da das Ausmaß der Bewertungsunterschiede bei dieser Art von Handel gering ist (für den Benchmark-Treasury-Konvergenzhandel in der Regel einige Basispunkte), hat LTCM, um erhebliche Renditen für die Anleger zu erzielen, Hebelwirkung eingesetzt , um ein Portfolio zu erstellen, das ein signifikantes Vielfaches war (je nach Portfoliozusammensetzung im Laufe der Zeit variierend) des Eigenkapitals der Anleger im Fonds. Zudem war der Zugang zum Finanzierungsmarkt erforderlich, um die leer verkauften Wertpapiere auszuleihen. Um ihr Portfolio zu halten, war LTCM daher auf die Bereitschaft ihrer Kontrahenten am Markt für Staatsanleihen (Repo) angewiesen, ihr Portfolio weiterhin zu finanzieren. Sollte das Unternehmen seine Finanzierungsverträge nicht verlängern können, wäre es gezwungen, die in seinem Besitz befindlichen Wertpapiere zu verkaufen und die leerstehenden Wertpapiere zu Marktpreisen zurückzukaufen, unabhängig davon, ob diese bewertungstechnisch günstig waren.

Zu Beginn des Jahres 1998 hatte das Unternehmen ein Eigenkapital von 4,7 Mrd. $ und hatte $ 124.500.000.000 mit einem Vermögen von rund $ 129 Milliarden für eine entlehnt über Schulden-Eigenkapitalquote von über 25 zu 1. Es hatte außerbilanzielle Derivatpositionen mit einem Nominalwert von ca. 1,25 Billionen US-Dollar, die meisten davon in Zinsderivaten wie Zinsswaps . Der Fonds investierte auch in andere Derivate wie Aktienoptionen .

In John Quiggins Buch Zombie Economics (2010) heißt es: „Diese Derivate, wie z. "

Geheime und undurchsichtige Operationen

LTCM äußerte sich offen über seine Gesamtstrategie, aber sehr verschwiegen über seine spezifischen Operationen, einschließlich der Streugeschäfte zwischen den Banken. Und vielleicht eine beunruhigende Anmerkung: „Da Long-Term florierte, musste niemand genau wissen, was sie taten beachten, wenn man es im Nachhinein betrachtet.

Die Undurchsichtigkeit könnte einen noch größeren Unterschied gemacht haben, und Anleger hatten möglicherweise noch größere Schwierigkeiten, das Risiko einzuschätzen, das mit dem Wechsel von LTCM von Anleihenarbitrage zu Arbitrage mit Stammaktien und Unternehmensfusionen verbunden war.

UBS-Investition

Nach geltendem US-Steuerrecht wurden langfristige Kapitalgewinne, die mit 20,0 Prozent besteuert wurden, und Erträge, die mit 39,6 Prozent besteuert wurden, unterschiedlich behandelt. Die Erträge der Partner eines Hedgefonds wurden mit dem höheren Einkommenssatz besteuert, und LTCM nutzte seine Expertise im Bereich Financial Engineering, um Erträge legal in Kapitalgewinne umzuwandeln. Dies tat sie, indem sie eine Transaktion mit der UBS ( Union Bank of Switzerland ) einging, die ausländische Zinserträge für sieben Jahre aufschieben würde und dadurch die günstigere Behandlung von Kapitalgewinnen erzielen konnte. LTCM kaufte eine Call-Option auf 1 Million eigene Aktien (im Wert von damals 800 Millionen US-Dollar) gegen eine an UBS gezahlte Prämie von 300 Millionen US-Dollar. Diese Transaktion wurde in drei Tranchen abgeschlossen: im Juni, August und Oktober 1997. Im Rahmen der Transaktion stimmte UBS zu, die Prämie von 300 Millionen US-Dollar für mindestens drei Jahre direkt in LTCM zu reinvestieren. Um ihr Engagement gegen Short-Positionen in der Call-Option abzusichern, kaufte UBS außerdem 1 Million LTCM-Aktien. Put-Call-Parität bedeutet, dass eine Short-Position bei einem Call und eine Long-Position mit dem gleichen Nominalwert wie der dem Call zugrunde liegende Wert einem Put-Short entspricht. Der Nettoeffekt der Transaktion bestand also darin, dass UBS LTCM 300 Millionen US-Dollar zum LIBOR+50 leiht und einen Put auf 1 Million Aktien leerverkauft. Die eigene Motivation von UBS für den Handel bestand darin, in LTCM investieren zu können – eine Möglichkeit, die Anlegern im Allgemeinen nicht offenstand – und LTCM als Kunde näher zu kommen. LTCM wurde schnell zum größten Kunden des Hedgefonds-Desks und generierte jährlich Gebühren in Höhe von 15 Millionen US-Dollar.

Schwindende Chancen und Erweiterung der Strategien

LTCM versuchte 1996, einen Splitterfonds namens LTCM-X zu schaffen, der in noch risikoreichere Trades investieren und sich auf die lateinamerikanischen Märkte konzentrieren sollte. LTCM wandte sich an UBS, um in dieses neue Spin-off-Unternehmen zu investieren und den Optionsschein zu schreiben.

LTCM sah sich beim Einsatz von Kapital mit Herausforderungen konfrontiert, da ihre Kapitalbasis aufgrund anfänglich starker Renditen wuchs und das Ausmaß der Anomalien bei den Marktpreisen im Laufe der Zeit abnahm. James Surowiecki kommt zu dem Schluss, dass LTCM einen so großen Teil dieser illiquiden Märkte wachsen ließ, dass es keine oder überhaupt keine Käufervielfalt gab, sodass die Weisheit des Marktes nicht funktionierte und es unmöglich war, einen Preis für seine Vermögenswerte zu bestimmen (wie dänische Anleihen im September 1998).

Im vierten Quartal 1997, einem Jahr, in dem 27 % erwirtschaftet wurden, gab LTCM Kapital an die Anleger zurück. Es erweiterte seine Strategien auch um neue Ansätze in Märkten außerhalb von festverzinslichen Wertpapieren: Viele davon waren nicht marktneutral – sie waren abhängig von steigenden (oder fallenden) Gesamtzinssätzen oder Aktienkursen – und es handelte sich nicht um traditionelle Konvergenzgeschäfte. Bis 1998 hatte LTCM extrem große Positionen in Bereichen wie Fusionsarbitrage (Wetten auf Unterschiede zwischen einer eigenen Einschätzung der Erfolgswahrscheinlichkeit von Fusionen und anderen Unternehmenstransaktionen und den impliziten Marktpreisen) und S&P-500- Optionen (Netto-Leerverkauf) aufgebaut langfristige S&P-Volatilität). LTCM war zu einem wichtigen Anbieter des S&P 500 vega geworden , der von Unternehmen nachgefragt wurde, die Aktien im Wesentlichen gegen zukünftige Kursverluste absichern wollten.

Frühe Skepsis

Trotz der herausragenden Führung des Fonds und des starken Wachstums bei LTCM gab es von Anfang an Skeptiker. Investor Seth Klarman hielt es für rücksichtslos, die Kombination aus hohem Leverage zu haben und seltene oder abgelegene Szenarien nicht zu berücksichtigen. Der Software-Designer Mitch Kapor , der zusammen mit dem LTCM-Partner Eric Rosenfeld ein Statistikprogramm verkauft hatte, betrachtete quantitative Finanzen eher als Glauben als als Wissenschaft. Der Wirtschaftsnobelpreisträger Paul Samuelson war besorgt über außergewöhnliche Ereignisse, die den Markt beeinflussen. Der Ökonom Eugene Fama fand in seiner Forschung heraus, dass Aktien extreme Ausreißer haben müssen. Darüber hinaus glaubte er, dass reale Märkte von Natur aus riskanter seien als Modelle, da sie diskontinuierlichen Preisänderungen unterliegen. Er wurde noch besorgter, als LTCM begann, Aktien in ihr Anleihenportfolio aufzunehmen.

Warren Buffett und Charlie Munger waren zwei der Einzelinvestoren, an die Meriwether 1993 herantrat, um in den Fonds zu investieren. Beide analysierten das Unternehmen, lehnten das Angebot jedoch ab, da der Leverage-Plan zu riskant sei.

Abschwung

Der Wert von 1.000 USD, der in LTCM, dem Dow Jones Industrial Average, angelegt und monatlich in US-Staatsanleihen bei konstanter Laufzeit investiert wird.

Obwohl Krisenzeiten oft enorme Chancen für Relative-Value-Strategien geschaffen haben, erwies sich dies bei dieser Gelegenheit nicht als der Fall, und die Saat für den Untergang von LTCM wurde vor der russischen Zahlungsunfähigkeit vom 17. August 1998 gesät. LTCM hatte den Anlegern 2,7 Mrd. USD zurückgegeben im vierten Quartal 1997, obwohl sie auch insgesamt 1,066 Mrd. US-Dollar von der UBS und 133 Mio. US-Dollar von der CSFB aufgenommen hatte. Da die Positionsgrößen nicht reduziert wurden, bestand der Nettoeffekt darin, den Leverage des Fonds zu erhöhen.

Obwohl 1997 ein sehr profitables Jahr für LTCM (27 %) war, prägten die anhaltenden Auswirkungen der Asienkrise von 1997 die Entwicklung der Vermögensmärkte bis 1998. Obwohl die Krise ihren Ursprung in Asien hatte, beschränkten sich ihre Auswirkungen nicht auf diese Region. Der Anstieg der Risikoaversion hatte bei den Anlegern Bedenken hinsichtlich aller Märkte geweckt, die stark von internationalen Kapitalströmen abhängig waren, und dies prägte auch die Vermögenspreisbildung in Märkten außerhalb Asiens.

Im Mai und Juni 1998 betrugen die Renditen des Fonds -6,42 % bzw. -10,14 %, was das Kapital von LTCM um 461 Millionen US-Dollar verringerte. Dies wurde durch den Ausstieg von Salomon Brothers aus dem Arbitragegeschäft im Juli 1998 noch verschärft Die Auflösung des Salomon-Portfolios (und seine Ankündigung selbst) hatte den Effekt, die Kurse der Wertpapiere im Besitz von LTCM zu drücken und die Kurse der Wertpapiere zu erhöhen LTCM war short. Laut Michael Lewis im Artikel der New York Times vom Juli 1998 betrugen die Renditen in diesem Monat etwa -10 %. Ein LTCM-Partner kommentierte, da es einen klaren vorübergehenden Grund gab, die Ausweitung der Arbitrage-Spreads zu erklären, gab dies zu diesem Zeitpunkt mehr Überzeugung, dass diese Trades schließlich zum fairen Wert zurückkehren würden (wie sie es taten, aber nicht ohne vorher noch viel weiter auszuweiten). .

Diese Verluste wurden durch die russische Finanzkrise 1998 im August und September 1998 verschärft , als die russische Regierung ihre inländischen Anleihen in Landeswährung ausfiel. Für viele Anleger war dies überraschend, da ein staatlicher Emittent nach traditionellem ökonomischen Denken der damaligen Zeit niemals in Zahlungsverzug geraten sollte, wenn er Zugang zur Druckerpresse hatte. Es gab eine Flucht in die Qualität, die die Kurse der liquidesten und Benchmark-Wertpapiere, die LTCM leer verkaufte, in die Höhe trieb und den Preis der weniger liquiden Wertpapiere drückte, die es besaß. Dieses Phänomen trat nicht nur auf dem US-Treasury-Markt auf, sondern im gesamten Spektrum der Finanzanlagen. Obwohl LTCM diversifiziert war, implizierte die Art seiner Strategie ein Engagement in einem latenten Faktorrisiko des Liquiditätspreises über die Märkte hinweg. Als eine viel größere Flucht in Liquidität stattfand, als beim Aufbau des Portfolios erwartet worden war, erlitten seine Positionen, die von der Annäherung an den beizulegenden Zeitwert profitieren sollten, große Verluste, da teure, aber liquide Wertpapiere teurer wurden und billige, aber illiquide Wertpapiere billiger wurden . Bis Ende August hatte der Fonds 1,85 Milliarden Dollar an Kapital verloren.

Da LTCM nicht der einzige Fonds war, der eine solche Strategie verfolgte und auch die Eigenhandelsabteilungen der Banken einige ähnliche Geschäfte unterhielten, verschärfte sich die Abweichung vom Fair Value, da auch diese anderen Positionen aufgelöst wurden. Als sich Gerüchte über die Schwierigkeiten von LTCM verbreiteten, positionierten sich einige Marktteilnehmer in Erwartung einer Zwangsliquidation. Victor Haghani, ein Partner bei LTCM, sagte über diese Zeit: "Es war, als ob da draußen jemand mit unserem genauen Portfolio wäre, ... nur war es dreimal so groß wie unseres und sie würden alle gleichzeitig liquidieren."

Da diese Verluste die Kapitalbasis von LTCM und seine Fähigkeit, die Größe seines bestehenden Portfolios aufrechtzuerhalten, verringerten, war LTCM gezwungen, eine Reihe seiner Positionen zu einem äußerst ungünstigen Zeitpunkt zu liquidieren und weitere Verluste zu erleiden. Eine anschauliche Illustration der Folgen dieser Zwangsliquidationen liefert Lowenstein (2000). Er berichtet, dass LTCM im Sommer 1997 eine Arbitrage-Position in dem dual börsennotierten Unternehmen (oder "DLC") Royal Dutch Shell eingerichtet hat , als Royal Dutch mit einem Aufschlag von 8-10% gegenüber Shell gehandelt wurde. Insgesamt wurden 2,3 Milliarden US-Dollar investiert, von denen die Hälfte bei Shell „long“ und die andere Hälfte bei Royal Dutch „short“ war.

LTCM setzte im Wesentlichen darauf, dass die Aktienkurse von Royal Dutch und Shell konvergieren würden, da ihrer Ansicht nach der Barwert der zukünftigen Cashflows der beiden Wertpapiere ähnlich sein sollte. Dies mag auf lange Sicht geschehen sein, aber aufgrund der Verluste bei anderen Positionen musste LTCM seine Position in Royal Dutch Shell auflösen. Lowenstein berichtet, dass die Prämie von Royal Dutch auf etwa 22% gestiegen ist, was darauf hindeutet, dass LTCM bei dieser Arbitrage-Strategie einen großen Verlust erlitten hat. LTCM verlor 286 Millionen US-Dollar beim Handel mit Aktienpaaren , und mehr als die Hälfte dieses Verlustes entfällt auf den Royal Dutch Shell-Handel.

Das Unternehmen, das in der Vergangenheit bis zu diesem Zeitpunkt eine annualisierte Gesamtrendite von fast 40 % erwirtschaftet hatte, erlebte eine Flucht in die Liquidität . In den ersten drei Septemberwochen fiel das Eigenkapital von LTCM von 2,3 Mrd .

Rettungsaktion 1998

September 1998, die Chefs einiger der größten Investmentfirmen der Wall Street – Bankers Trust , Bear Stearns , Chase Manhattan , Goldman Sachs , JP Morgan , Lehman Brothers , Merrill Lynch , Morgan Stanley Dean Witter und Salomon Smith Barney – trafen sich im Konferenzraum im 10. Stock der Federal Reserve Bank of New York (im Bild ), um LTCM zu retten.

Long-Term Capital Management machte mit fast jeder wichtigen Person an der Wall Street Geschäfte. Tatsächlich setzte sich ein Großteil des Kapitals von LTCM aus Geldern derselben Finanzexperten zusammen, mit denen das Unternehmen handelte. Als LTCM schwankte, befürchtete die Wall Street, dass das Scheitern von Long-Term in zahlreichen Märkten eine Kettenreaktion auslösen und katastrophale Verluste im gesamten Finanzsystem verursachen könnte.

Nachdem LTCM nicht selbst mehr Geld aufbringen konnte, wurde klar, dass ihm die Optionen ausgingen. Am 23. September 1998 boten Goldman Sachs , AIG und Berkshire Hathaway dann an, die Partner des Fonds für 250 Millionen US-Dollar aufzukaufen, 3,75 Milliarden US-Dollar einzuspritzen und LTCM innerhalb der eigenen Handelsabteilung von Goldman zu betreiben. Das Angebot von 250 Millionen US-Dollar war für die Partner von LTCM erstaunlich niedrig, da ihr Unternehmen zu Beginn des Jahres einen Wert von 4,7 Milliarden US-Dollar hatte. Warren Buffett gab Meriwether weniger als eine Stunde, um den Deal anzunehmen; die Zeit verstrich, bis ein Deal ausgearbeitet werden konnte.

Da die Federal Reserve Bank of New York keine Optionen mehr sah, organisierte sie eine Rettungsaktion der Hauptgläubiger in Höhe von 3,625 Milliarden US-Dollar, um einen größeren Zusammenbruch der Finanzmärkte zu verhindern. Der Hauptunterhändler für LTCM war General Counsel James G. Rickards . Die Beiträge der verschiedenen Institutionen waren wie folgt:

• 300 Millionen US-Dollar: Bankers Trust , Barclays , Chase , Credit Suisse First Boston , Deutsche Bank , Goldman Sachs , Merrill Lynch , JPMorgan , Morgan Stanley , Salomon Smith Barney , UBS
• 125 Millionen US-Dollar: Société Générale
• 100 Millionen Dollar: Paribas und Lehman Brothers
• Bear Stearns und Crédit Agricole lehnten eine Teilnahme ab.

Im Gegenzug erhielten die teilnehmenden Banken einen Anteil von 90 % am Fonds und die Zusage, einen Aufsichtsrat einzurichten. Die Partner von LTCM erhielten einen Anteil von 10 % im Wert von immer noch etwa 400 Millionen US-Dollar, aber dieses Geld wurde vollständig von ihren Schulden aufgezehrt. Die Partner hatten einst 1,9 Milliarden US-Dollar ihres eigenen Geldes in LTCM investiert, das alles vernichtet wurde.

Es wurde befürchtet, dass es zu einer Kettenreaktion kommen würde, wenn das Unternehmen seine Wertpapiere liquidierte, um seine Schulden zu begleichen, was zu einem Preisverfall führen würde, der andere Unternehmen zwingen würde, ihre eigenen Schulden in einem Teufelskreis zu liquidieren .

Der Gesamtschaden belief sich auf 4,6 Milliarden US-Dollar. Die Verluste in den wichtigsten Anlagekategorien waren (nach Größenordnung geordnet):

• 1,6 Mrd. USD an Swaps
• $ 1,3 Mrd. in Aktienvolatilität
• 430 Mio. USD in Russland und anderen Schwellenländern
• 371 Mio. USD an direktionalen Handelsgeschäften in Industrieländern
• 286 Mio. USD in dual gelisteten Unternehmenspaaren (wie VW, Shell)
• $ 215 Mio. in Zinskurve Arbitrage
• 203 Mio. USD in S&P 500- Aktien
• 100 Mio. US-Dollar in Junk-Bond- Arbitrage
• keine wesentliche Verluste in Fusionsarbitrage

Long-Term Capital wurde von Price Waterhouse LLP geprüft . Nach der Rettungsaktion der anderen Investoren ließ die Panik nach und die ehemals von LTCM gehaltenen Positionen wurden schließlich mit einem kleinen Gewinn an die Retter liquidiert. Obwohl als Rettungsaktion bezeichnet, kam die Transaktion einer geordneten Liquidation der von LTCM gehaltenen Positionen unter Einbeziehung der Gläubiger und Aufsicht durch die Federal Reserve Bank gleich. Es wurden keine öffentlichen Gelder injiziert oder direkt gefährdet, und die Unternehmen, die an der Unterstützung von LTCM beteiligt waren, waren auch diejenigen, die durch das Scheitern von LTCM zu verlieren drohten. Die Gläubiger selbst haben durch die Beteiligung an der Transaktion kein Geld verloren.

Einige Branchenvertreter sagten, dass die Beteiligung der Federal Reserve Bank of New York an der Rettung, so gut sie auch sein mag, große Finanzinstitute ermutigen würde, mehr Risiken einzugehen, in der Überzeugung, dass die Federal Reserve im Falle von Schwierigkeiten in ihrem Namen intervenieren würde. Federal Reserve Bank of New York Aktionen Bedenken bei einigen Marktbeobachtern , dass es schaffen könnte moral hazard da , obwohl die Fed hatte Kapital nicht direkt injiziert werden , die Verwendung von moralischen Appellen Gläubiger Beteiligung zu fördern betonte sein Interesse an , das Finanzsystem zu unterstützen.

Die Strategien von LTCM wurden verglichen (im Gegensatz zu dem Markteffizienz-Aphorismus, dass keine 100-Dollar-Scheine auf der Straße liegen, da sie bereits jemand anderes abgeholt hat) mit "Nickeln vor einem Bulldozer einsammeln" - ein wahrscheinlich kleiner Gewinn, der gegen eine kleine Chance auf einen großen Verlust, wie die Auszahlungen beim Verkauf einer nackten Call-Option aus dem Geld.

Nachwirkungen

1998 trat der Vorsitzende der Union Bank of Switzerland aufgrund eines Verlustes von 780 Millionen US-Dollar aus den Short- Put-Optionen auf LTCM zurück, die aufgrund des Zusammenbruchs von LTCM erheblich im Geld geworden waren.

Nach dem Rettungspaket setzte Long-Term Capital Management den Betrieb fort. Im Jahr nach dem Rettungspaket verdiente es 10 %. Anfang 2000 war der Fonds liquidiert und das Bankenkonsortium, das die Rettungsaktion finanzierte, zurückgezahlt, aber der Zusammenbruch war für viele Beteiligten verheerend. Mullins, der einst als möglicher Nachfolger von Alan Greenspan galt , sah seine Zukunft mit der Fed im Keim. Die Theorien von Merton und Scholes wurden öffentlich geschlagen. In seinen Jahresberichten stellte Merrill Lynch fest, dass mathematische Risikomodelle "ein größeres Gefühl der Sicherheit vermitteln können als geboten; daher sollte das Vertrauen auf diese Modelle begrenzt werden".

Nachdem John Meriwether bei der Abwicklung von LTCM geholfen hatte, gründete er JWM Partners . Haghani, Hilibrand, Leahy und Rosenfeld haben sich als Direktoren der neuen Firma angemeldet. Bis Dezember 1999 hatten sie 250 Millionen US-Dollar für einen Fonds aufgebracht, der viele der Strategien von LTCM fortführen sollte – diesmal mit weniger Hebelwirkung. Im Zuge der Kreditkrise von 2008 erlitt JWM Partners LLC von September 2007 bis Februar 2009 einen Verlust von 44 % in seinem Relative Value Opportunity II-Fonds. Daher wurde der JWM Hedge Fund im Juli 2009 geschlossen. Meriwether legte dann 2010 einen dritten Hedgefonds namens JM Advisors Management auf. In einem Business Insider- Artikel aus dem Jahr 2014 heißt es, dass seine beiden späteren Fonds „die gleiche Anlagestrategie aus seiner Zeit bei LTCM und Salomon“ verwendeten.

Analyse

Der Historiker Niall Ferguson schlug vor, dass der Zusammenbruch von LTCM zum Teil auf die Verwendung von nur fünf Jahren Finanzdaten zur Erstellung ihrer mathematischen Modelle zurückzuführen sei, wodurch die Risiken einer tiefgreifenden Wirtschaftskrise drastisch unterschätzt wurden. Die Verwendung von Daten aus zehn Jahren hätte den US-Marktcrash von 1987 eingeschlossen , während die Verwendung von Daten aus 80 Jahren viele kleinere und größere wirtschaftliche Abschwünge enthalten hätte, einschließlich der Insolvenz russischer Staatsschulden 1918 nach dem Ersten Weltkrieg und dem russischen Bürgerkrieg , was die Möglichkeit von ein großes ausländisches Ereignis, das internationale Auswirkungen hat, die LTCM anscheinend übersehen hat.

Ein von Ron Rimkus verfasster CFA-Artikel aus dem Jahr 2016 wies darauf hin, dass das VaR-Modell, eines der wichtigsten quantitativen Analysetools von LTCM, mehrere Mängel aufwies. Ein VaR-Modell wird auf Basis historischer Daten berechnet, wobei die von LTCM verwendete Datenstichprobe frühere Wirtschaftskrisen wie die von 1987 und 1994 ausschloss. Auch Extremereignisse wie eine Finanzkrise konnte der VaR zeitlich nicht interpretieren.

Siehe auch

• Black–Scholes-Modell
• Rohstoff-Futures-Modernisierungsgesetz von 2000
• Spieltheorie
• Greenspan-Put
• James Rickards
• Kurtose-Risiko
• Grenzen der Arbitrage
• Martingale (Wettsystem)
• Martingale (Wahrscheinlichkeitstheorie)
• Wahrscheinlichkeitstheorie
• St. Petersburger Paradox
• Value-at-Risk
• Wenn das Genie versagte: Aufstieg und Fall des langfristigen Kapitalmanagements
• Problem mit dem schwarzen Schwan

Anmerkungen

Literaturverzeichnis

• Schüchtern, Peter; Wooley, Suzanne (21. September 1998). „Die gescheiterten Zauberer der Wall Street“ . Wirtschaftswoche . Abgerufen 2006-09-04 .
• Crouhy, Michel; Galai, Dan; Markus, Robert (2006). Die Grundlagen des Risikomanagements . New York: McGraw-Hill-Profi. ISBN 978-0-07-142966-5.
• Dunbar, Nicholas (2000). Geld erfinden: Die Geschichte des langfristigen Kapitalmanagements und die Legenden dahinter . New York: Wiley . ISBN 978-0-471-89999-0.
• Jacques, Laurent L. (2010). Globale Debakel bei Derivaten: Von der Theorie zum Fehlverhalten . Singapur: World Scientific. ISBN 978-981-283-770-7.. Kapitel 15: Langfristiges Kapitalmanagement, S. 245–273
• Loomis, Carol J. (1998). "Ein Haus auf Sand gebaut; John Meriwethers einst mächtiges langfristiges Kapital ist so gut wie zusammengebrochen. Warum also hat Warren Buffett angeboten, es zu kaufen?". Vermögen . 138 (8).
• Löwenstein, Roger (2000). Wenn das Genie versagte: Aufstieg und Fall des langfristigen Kapitalmanagements . Beliebiges Haus. ISBN 978-0-375-50317-7.
• Weiner, Eric J. (2007). What Goes Up, Die unzensierte Geschichte der modernen Wall Street . New York: Back Bay-Bücher. ISBN 978-0-316-06637-2.

Weiterlesen

• „Eric Rosenfeld spricht über LTCM, zehn Jahre später“ . MIT Tech-TV. 2009-02-19.
• Siconolfi, Michael; Pacelle, Mitchell; Raghavan, Anita (1998-11-16). „Alle Wetten sind aus: Wie die Verkaufskunst und die Intelligenz bei langfristigem Kapital versagten“ . Wall Street Journal .
• "Billionen-Dollar-Wette" . Nova . PBS. 2000-02-08.
• MacKenzie, Donald (2003). „Long-Term Capital Management und die Soziologie der Arbitrage“. Wirtschaft und Gesellschaft . 32 (3): 349–380. CiteSeerX  10.1.1.457.9895 . doi : 10.1080/03085140303130 . S2CID  145790602 .
• Fenton-O'Creevy, Mark; Nicholson, Nigel; Soane, Emma; Willmann, Paul (2004). Händler: Risiken, Entscheidungen und Management an den Finanzmärkten . Oxford University Press. ISBN 9780199226450.
• Gladwell, Malcolm (2002). "Aufblasen" . Der New Yorker . Archiviert vom Original am 24.02.2011.
• MacKenzie, Donald (2006). Ein Motor, keine Kamera: Wie Finanzmodelle Märkte prägen . Die MIT-Presse. ISBN 978-0-262-13460-6.
• Poundstone, William (2005). Fortune's Formula: Die unerzählte Geschichte des wissenschaftlichen Wettsystems, das die Casinos und die Wall Street besiegte . Hill und Wang. ISBN 978-0-8090-4637-9.
• Fallstudie: Langfristiges Kapitalmanagement erisk.com
• Meriwether und Strange Weather: Intelligenz, Risikomanagement und kritisches Denken austhink.org
• Urteil des US-Bezirksgerichts Connecticut zum Steuerstatus von LTCM-Verlusten
• Michael Lewis – NYT – How the Egghead’s Cracked-Januar 1999
• Stein, M. (2003): Unbounded irrationality: Risk and Organizational Narcissism at Long Term Capital Management, in: Human Relations 56 (5), S. 523–540.